Peningamál á villigötum

Það er almenn regla í viðskiptum að seljandi getur ekki upp á sitt eindæmi ákveðið bæði verðið á þjónustu sinni og hversu mikla þjónustu viðskiptavinir hans eru fúsir að kaupa. Seljandinn verður að velja. Annaðhvort ákveður hann verðið og umfang viðskiptanna ræðst þá af því eða hann ákveður hversu mikla þjónustu hann vill veita og verðið fer þá eftir því. Ef leigubílstjóra er frjálst að ákveða sjálfur gjaldið sem hann setur upp þá stillir hann því væntanlega í hóf til að flæma viðskiptavinina ekki burt.

Peningar …

Sama regla á við um seðlabanka. Þeir þurfa að velja líkt og leigubílstjórinn. Þeir ákveða annaðhvort hversu mikið af peningum þeir setja í umferð (því seðlabankar prenta peningana) og vaxtastigið ræðst þá af peningamagninu á markaði eða þeir ákveða vextina með handafli og peningamagn í umferð fer þá eftir því.

Fyrri aðferðin, þ.e. bein stjórn peningamagns í umferð, var algengust víðast hvar þar til um og eftir 1990. Seðlabankar reyndu þá yfirleitt að hemja peningamagn til að hamla verðbólgu einkum með því að kaupa og selja ríkisskuldabréf eftir atvikum. Þyrfti að sporna gegn þenslu var reynt að draga úr vexti peningamagns til að hefta útlánagetu bankanna. Harðari samkeppni um minna lánsfé var ætlað að leiða til hærri vaxta á markaði og minni umsvifa.

Þessi aðferð hefur þann annmarka að seðlabankar geta ekki haft fulla stjórn á peningamagni í umferð m.a. af því að viðskiptabankar geta einnig búið til peninga t.d. með því að endurlána erlent fé líkt og þeir gerðu hér heima fyrir hrun. Árangursrík peningastjórn útheimtir að hemill sé hafður á útlánum bankakerfisins í heild, bæði seðlabankans og viðskiptabanka. Þessi hugsun hefur legið til grundvallar ráðgjöf Alþjóðagjaldeyrissjóðsins um peningamál frá fyrstu tíð til að koma böndum á bæði seðlabanka og viðskiptabanka, m.a. með skilvirku fjármálaeftirliti. Reynslan sýnir að ráðin duga jafnan bærilega sé farið eftir þeim.

… eða vextir?

Um og eftir 1990 söðluðu margir seðlabankar um og tóku upp vaxtastjórn í stað beinnar peningastjórnar. Seðlabanki Íslands tók þessa stefnu 2001. Hér var hugsunin sú að seðlabankarnir settu sér verðbólgumarkmið, t.d. 2% eða 3% á ári, og ákváðu síðan stýrivexti sem var ætlað að halda verðbólgunni sem næst settu marki. Nú voru vextirnir komnir í framsætið og peningamagnið í aftursætið. Seðlabankar ákveða stýrivexti, þ.e. þau ávöxtunarkjör sem viðskiptabönkum bjóðast í seðlabönkum. Ætlunin er að viðskiptabankar sjái sér ekki hag í að veita viðskiptavinum sínum lán við vöxtum sem eru lægri en stýrivextirnir. Með þessu móti er hækkun stýrivaxta ætlað að draga úr útlánum viðskiptabanka og þá um leið úr þenslu í efnahagslífinu ef með þarf – og öfugt með lækkun stýrivaxta ef verkefnið er að hefja efnahagslífið upp úr lægð í lítilli verðbólgu eins og gert hefur verið í Ameríku og Evrópu með góðum árangri síðustu ár. Stýrivöxtunum er ætlað að vera eins og grundvöllur eða gólf undir vaxtaflórunni, gólf sem hægt er að hækka og lækka á víxl eftir atvikum.

Tveir annmarkar

Vaxtastjórn með verðbólgumarkmiði hefur reynzt hafa tvo annmarka. Í löndum þar sem verðbólga er mikil og þrálát freistast seðlabankinn til að hækka svo vexti að erlent fé tekur að streyma inn til lands í stórum stíl til að njóta þar hærri vaxta en bjóðast í útlöndum. Innstreymi erlenda fjárins ýtir þá undir verðbólgu þvert gegn vilja seðlabankans. Á móti kemur að innstreymið hækkar gengi gjaldmiðilsins sem dregur að sínu leyti úr verðbólgu eins og gerðist hér heima fyrir hrun. Af þessu leiðir að hávaxtastefna Seðlabanka Íslands dregur minna úr verðbólgu en að var stefnt og getur jafnvel kynt undir verðbólgu eins og raunin varð í hruninu þegar verðlag rauk upp um 25% árin 2008 og 2009 eftir langt hávaxtaskeið sem varir enn. Gengi krónunnar er nú aftur orðið fjallhátt líkt og fyrir hrun en það stafar einkum af gjaldeyrisinnstreymi til ferðaþjónustunnar sem aflar nú orðið meiri gjaldeyris en sjávarútvegurinn og stóriðjan afla samanlagt. Seðlabankinn gerir rétt í að hefta nú skammtímainnstreymi erlends fjár með sérstakri bindiskyldu til að slæva áhuga spákaupmanna á vaxtamunarviðskiptum eins og þeim sem tíðkuðust fyrir hrun.

Hinn gallinn við vaxtastjórn með verðbólgumarkmiði er að háir vextir draga e.t.v. ekki eins verulega úr lánveitingum banka og að er stefnt, a.m.k. ekki úr lánveitingum til þeirra sem reynslan hefur kennt að þeir þurfa ekki alltaf að standa skil á lánum sínum. Bankar hafa afskrifað mikið af óreiðuskuldum. Hvers vegna skyldu þeir sem var hlíft við að standa í skilum láta háa vexti aftra sér frá frekari lántökum? Þeir taka gjarnan sem mest af lánum við hvaða vöxtum sem er ef þeir telja sig vita af reynslu að vanskilaskellurinn lendir á skattgreiðendum eða hluthöfum bankanna ef í harðbakkann slær. Þannig uxu bankarnir og útlán þeirra efnahagslífinu langt yfir höfuð fyrir hrun þrátt fyrir hávaxtastefnu Seðlabankans og aðhaldið sem í henni átti að felast. Þessi hlið málsins var mörgum hulin fyrir hrun en hún ætti nú í miskunnarlausu ljósi reynslunnar að blasa við.

Tvær flugur í einu höggi

Að öllu þessu athuguðu virðist gamla leiðin greiðust. Það er leiðin sem Alþjóðagjaldeyrissjóðurinn lagði upp með fyrir 1950. Hún felst í að setja lánsfjárþök, þ.e. takmarkanir á leyfilegan hámarksútlánavöxt seðlabanka og viðskiptabanka frá ári til árs. Þessi leið á við hvort sem menn nota eigin þjóðmynt eða evruna, hún kemur böndum á seðlabanka og viðskiptabanka samtímis og nær til beggja lögbundinna hlutverka seðlabanka: að stuðla að lítilli verðbólgu og stöðugu fjármálakerfi.

 

Höfundur er pistlahöfundur Fréttablaðsins.